Aquisição de startup: o que muda na venda quando há investidores e time-chave

A maior parte das startups bem-sucedidas não abre capital: é comprada. E a venda de uma startup raramente se parece com a venda de uma empresa tradicional. O comprador não está atrás do caixa nem dos ativos físicos, e sim de tecnologia, clientes e, muitas vezes, das pessoas. Do outro lado da mesa, os vendedores não são só os fundadores: há investidores com direitos especiais, empregados com opções e credores de instrumentos que ainda não viraram participação.

O fundador que olha só para o preço anunciado costuma se surpreender com quanto efetivamente recebe, quando e em que forma. Este artigo mostra o que torna a venda de uma startup diferente, como funciona o acqui-hire, como o preço é dividido, o que acontece com o vesting e a retenção do time, os riscos do pagamento em ações, quem pode travar a venda e o que preparar antes de negociar. O roteiro geral de uma venda está em compra e venda de empresas.

Cinco camadas que a venda de uma empresa tradicional não tem ou tem com menos peso: preferências dos investidores, instrumentos conversíveis, plano de opções, dependência de pessoas-chave e aprovações cruzadas entre sócios.

Cada camada tem um documento próprio, e boa parte da negociação consiste em fazer esses documentos conversarem.

A auditoria do comprador também é diferente. Além de contratos e passivos, ela examina o código, as licenças de software de terceiros usadas no produto, a segurança da informação e o tratamento de dados pessoais de clientes e usuários. Um incidente de dados não comunicado ou uma base de clientes coletada sem base legal na LGPD pode mudar o preço ou a própria decisão de comprar. O investidor anjo com mútuo conversível, por exemplo, não é sócio antes da conversão (art. 5º da LC 182/2021), mas o contrato dele costuma prever o que acontece num evento de liquidez, em geral a conversão imediata ou a devolução do valor com um múltiplo.

A equipe, antes de tudo. O produto pode ser descontinuado depois da venda, e muitas vezes a operação é feita sem comprar a empresa: o comprador contrata o time e compra ou licencia a tecnologia.

As duas últimas estruturas são rápidas e baratas para o comprador, mas exigem cuidado com quem fica. Os investidores recebem pouco ou nada se o dinheiro vai para salários e bônus dos fundadores no comprador, e o acordo de sócios costuma ter cláusulas de dedicação e não concorrência que impedem os fundadores de sair sem acerto. Na prática, um acqui-hire bem feito passa por uma negociação com os investidores sobre a divisão do que o comprador paga.

A propriedade intelectual é o outro ponto crítico. O comprador só paga pela tecnologia se ela pertencer à empresa. O programa de computador desenvolvido por empregado durante o contrato pertence ao empregador, salvo ajuste em contrário (art. 4º da Lei 9.609/1998), mas códigos escritos por fundadores antes da empresa, por prestadores e por sócios sem contrato precisam de cessão expressa.

Pela ordem do acordo de sócios: primeiro os investidores com preferência, depois a conversão dos instrumentos, e só então o restante pela participação de cada um. Em vendas modestas, as preferências podem consumir quase todo o preço.

A mecânica e os números estão em preferência de liquidação. Três pontos costumam pesar na aquisição. O primeiro é que empregados com opções estão no fim da fila, junto com os fundadores. O segundo é que o preço anunciado inclui valores que não chegam aos sócios, como dívidas da empresa, retenções para indenização e parcelas condicionadas. O terceiro é que parte do preço pode ser deslocada para pacotes de retenção, pagos a quem fica no comprador, o que reduz o valor dividido entre todos os sócios. Investidores atentos pedem que esses pacotes sejam negociados com eles.

A venda costuma acelerar parte do vesting e criar novos incentivos de permanência. O cuidado é separar o que é preço do que é remuneração, porque o fisco e a Justiça do Trabalho tratam as duas coisas de forma diferente.

Na aceleração simples, a venda libera toda a participação ainda não conquistada. Na dupla, a liberação depende da venda e da saída da pessoa, como uma demissão sem justa causa pelo comprador. A lógica está em vesting. Para os empregados, o regulamento do plano define se as opções são aceleradas, pagas em dinheiro, canceladas ou substituídas por opções do comprador, como mostrado em stock options e phantom shares.

A retenção dos fundadores costuma vir de duas formas: parcela do preço condicionada a resultados, o earn-out, e bônus por permanência. Quando o pagamento depende de o fundador continuar trabalhando no comprador, ele tende a ser tratado como remuneração pelo trabalho, com a tributação correspondente, e não como preço das quotas, tributado como ganho de capital. Separar as duas coisas nos contratos, com critérios coerentes com a natureza de cada pagamento, evita discussões depois.

Valor que pode cair, prazo em que não se pode vender e imposto que pode ser cobrado na troca, mesmo sem dinheiro no bolso.

As ações de um comprador de capital fechado não têm liquidez e podem valer menos quando o vendedor finalmente puder vendê-las. O comprador costuma exigir um período sem venda, com a lógica descrita em cláusula de lock-up. E há o ponto tributário: a Receita Federal entende que a entrega de participação em troca de ações de outra sociedade é alienação e gera ganho de capital se o valor atribuído superar o custo, mesmo sem recebimento em dinheiro (Solução de Consulta Cosit 224/2014), e a Câmara Superior do CARF tem mantido esse entendimento. Há decisões judiciais em sentido contrário, mas o risco existe.

Três proteções ajudam: uma parcela em dinheiro suficiente para o imposto da operação, um mecanismo de ajuste se as ações do comprador caírem abaixo de certo valor e direitos mínimos de informação e de venda conjunta como acionista do comprador.

Os investidores, pelos vetos e pela regra de venda conjunta; os minoritários, pelo tag along; e o próprio acordo, que define quem aprova a operação.

Nas sociedades anônimas, o acordo de acionistas arquivado na sede obriga a companhia e define como os acionistas votam e vendem (art. 118 da Lei das S.A.). A obrigação de venda conjunta permite que uma maioria qualificada venda a empresa inteira, e o tag along assegura aos minoritários vender nas mesmas condições, como explicado em tag along e drag along. A venda da empresa costuma estar entre as matérias que dependem do investidor, tema de direito de veto do investidor. Contratos com grandes clientes e fornecedores também podem ter cláusulas de mudança de controle que exigem consentimento.

O quadro de sócios totalmente diluído, a cadeia da propriedade intelectual, os instrumentos conversíveis e uma simulação do que cada sócio recebe em diferentes preços e formas de pagamento.

Os efeitos tributários da venda para cada tipo de vendedor estão em imposto na venda de empresa.